详解保健品渠道奥义：看渠道价差的体系重构

渠道结构：直销占比49%，电商5年复合增长57%。目前我国保健品市场呈现直销为主的销售格局，直销渠道销售额占比49%，而药店、电商以及商超渠道分别占比23%、24%、3%。从增速上看，全渠道2011-16年复合增速为12%，药店复合下滑1%，电商复合高增57%。

直销：品牌和服务溢价，集中提升，剩者为王。直销初期野蛮生长，2005年国家限制销售代表提成比例且禁止多层直销，在一定程度上抑制了直销的快速发展。直销是市场导入期最具竞争力的销售模式，销售人员即消费者，且具备消费者教育功能，目前由于国内消费者对保健品的认知水平低，直销模式占比49%，远高于其他成熟市场：日本28%，美国16%，澳大利亚8%，随着认知度的提升，直销的高价差将逐渐被挤出，品牌溢价型和服务溢价型直销企业有望剩者为王。

药店：六成以上倒扣毛利，面临渠道利润再分配。我国零售药房数量达44.8万家，保健品销售额占全渠道的23%，为第二大渠道。线下主要门槛为申请周期3-5年的保健食品批文，注册备案双轨制缩短单配方维矿类产品上市时间至3个月，有望扩大线下可售品种数目。产业链中，国内一线品牌的渠道价差配比约为成本：出厂价：终端进价：终端零售价为1：3：4：10，即药店终端获取了3倍于厂家的毛利润，终端价倒扣毛利高达60%。药店为中老年客群保健品消费重要渠道，医保支付大有助益，但有收紧趋势。保健品在药店渠道的增长依赖于渗透提升、品类扩充，当然，随着认知度提升，60%终端倒扣价差将面临渠道利润再分配。

商超&药妆店：认知不足，依赖导购，目前占比较小。低主动认知使得现阶段导购依赖度高，推高商超渠道费用，目前占比仅3%。商超渠道保健品成本：出厂价：终端进价：终端零售价为1：3：8：10，由于高导购费，商超需收入2万/月方能维持经销商的10%左右的净利率水平。药妆店尚未普及，或“有妆无药”，渠道开发不足。

电商：政策松绑，高性价比之王致胜远期趋势。海外保健品入华电商分为三种模式：跨境保税、海外仓B2C、C2C海淘模式，三模式各有优势，跨境保税由于配送时间短，用户体验好处于优势地位。2016年4月8日跨境电商新政提高跨境保税税率，且面临正面清单内视同一般贸易、清单外不得跨境保税的极高门槛，随后政策逐渐放松，正面清单一说被搁置，且视同个人物品，政策放松，迎来新机。B2C海外仓成本更高，时间更长，且未来灰色通关空间将逐步压缩。C2C代购是海外保健品入华的初期主要推手，随着主动贸易占比提升，C2C代购模式未来将逐步集中化、正规化。

风险因素：政策变化，食品安全风险。

投资策略。从本质上来说，渠道价差是为渠道推力付出的溢价，因此造成目前中国保健品市场渠道价差的构建体系：渠道价差上直销最大、药店次之、商超第三、电商最低。那么，随着消费者认知的提升，加之在全球比价下，保健品渠道价差体系面临重构，关注海外保健品和电商渠道在渠道价差体系重构过程中的红利，优先推荐海外保健品入华卡位战龙头、收购了Swisse的H&H国际控股，以及与国际龙头NBTY合作且上半年线上实现翻番增长的汤臣倍健，另关注收购Muscletech明年减利息费用提并表比例带来弹性的西王食品。