双汇火腿肠-屠宰和肉制品协同，构建宽阔的护城河

双汇的业务以屠宰和肉制品为核心，并且为了控制生产成本，向上延伸至生猪、禽类养殖，向下延伸至食品包装、商业零售、调味料、包装物、金融服务等业务。屠宰部门向外销售生鲜产品，毛利率较低；肉制品部门使用屠宰部门提供的原材料，向外销售包装肉制品，毛利率较高。2020年营收结构上，屠宰：肉制品约为6：4；毛利结构上，屠宰：肉制品约为3：7。

1、肉制品毛利率优于行业，

护城河在于品牌及渠道优势

双汇肉制品毛利率长期保持在30%以上，而竞争对手雨润、龙大等的毛利率长期低于双汇5-10个百分点，能保持这样高的盈利能力，来源于双汇的品牌及渠道优势。双汇品牌2020年入选了BrandZ™最具价值中国品牌100强，在高温肉制品领域长年一家独大，市占率高达63%，在尚处成长期的低温肉制品领域，市占率也最高，为15%；渠道方面，双汇2021年有130万个肉制品销售网点，计划每年新增 10 万个，网点分布在全国31个省市，以经销渠道为主，根据2019年凯度指数统计，公司消费者触达人次4.3亿次，终端渗透率接近70%。

2、屠宰毛利率优于行业，

原因在于冷链物流优势+库存冻肉优势

双汇的屠宰业务不仅屠宰量和收入远超竞争对手，毛利率也明显领先，双汇近5年屠宰平均毛利率约8%，而龙大肉食平均毛利率约5%，雨润食品平均毛利率更低。主要原因在于双汇的生鲜产品销售吨价长期高于竞争对手，而且也有成本对冲手段。

双汇的生鲜产品能够溢价销售，原因一是冷鲜肉具备品质溢价。在双汇的生鲜渠道中，特约店和商超占比最大，2017年合计占比70%，该类渠道主要销售精细化分割的冷鲜肉，具备品牌和品质溢价；而雨润、龙大的生鲜品销售渠道中，批发、分销商，以及食品加工和餐饮企业占据了较大份额，这些渠道中的猪肉是无差异的商品，难以具备品牌和品质溢价。

原因二是双汇能够赚取全国地域性差价。我国生猪生产主要集中在河南、辽宁等几个大省，产销分布不均，因此生猪和猪肉在产区价格低、销区价格高，双汇的屠宰厂和销售网络全国布局，可以择地溢价销售。非洲猪瘟爆发后，为防控疫情，活猪跨省调运逐渐被禁止，调运形式逐渐向冷鲜肉的形式转变，而大部分屠宰厂并不具备冷链运输条件，因此产销区的价差扩大。双汇自2000年开始建设冷链物流，目前拥有全国最大的冷链物流网络，在全国大部分区域基本可做到朝发夕至，其赚取全国地域性差价的能力得到增强。建设冷链配送体系需要较大的资金规模以及较深的运营经验积累，龙头企业拥有先发优势，其他屠宰企业大多难以望其项背。

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